盐湖钾肥整体上市对公司绩效的影响研究

 

1.1  研究背景及意义 

自上世纪九十年代我国资本市场正式建立起，经历了 1990 年至 1997 年以试验和探索为主的“襁褓期”、1998 年至 2003 年以整顿和规范为主的“发展期”、2003 年以来以提质创新为主的“成长期”，纵观我国资本市场的建设发展，证券市场的发行审核制度一直以来都由政府主导，行政化色彩鲜明。1993 年，政府制定了“总量控制、划分额度”的证券发行原则，该原则直接限制了每家拟上市企业所享有的流通股额度。致使其流通股额度往往与企业实际规模不匹配，造成公司资金需求和市场资金供给间的深刻矛盾。同时，由于上市公司政策门槛高、集团内存在大量不符合上市条件的非经营性资产等原因，集团公司资产实现一次性上市机会渺茫。在此背景下，许多企业纷纷采取分拆上市的办法，即：通过资产重组等方式，从集团公司的经营性资产中剥离出优质核心业务和高盈利性资产进行包装上市，原公司则转而成为上市公司的控股股东。应该说，在当时我国经济基础薄弱、资本稀缺的背景下，分拆上市很好地解决了企业上市融资问题、成功地调动了资本市场的融资功能、充分地利用了社会闲散资金、大大提高了资金到资本的转换效率。然而，随着我国经济的发展、市场的壮大、政策的不断完善，分拆上市的弊端也日益凸显。母公司与子公司作为两个具有投资关系的法人主体，二者间往往存在同业竞争和关联交易问题，同业竞争会降低整个集团的资源配置效率，而过度的关联交易则成为大股东恶意利益侵占、损害中小股东权益的工具。为解决分拆上市弊端、保护中小股东合法权益、提升企业竞争力，整体上市势在必行。 

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1.2  研究内容及研究方法

本文从相关理论研究入手，对国内外整体上市理论研究成果进行了系统梳理，并将理论探究同案例分析相结合，按照概念界定—理论研究—具体案例分析的整体思路对我国公司整体上市绩效影响进行了研究，具体研究内容主要包括以下五个部分： 第一章为绪论。本章主要对研究背景、意义、方法和主要内容进行了简单的介绍和概括。对国内外学者的相关研究成果进行了梳理和总结，并在此基础上寻求本文创新点。 第二章为相关理论与研究预期。本章主要对文章中涉及到的整体上市主要概念进行界定，并对涉及到的同业竞争理论、关联交易理论等相关理论进行了概述。并从以上两个视角对公司整体上市对绩效影响进行理论上的估计。最后在对本章进行总结的基础上提出研究的理论预期，为下文案例分析部分打下基础。 第三章为盐湖钾肥案例概述。本章对盐湖钾肥整体上市案例的涉及方、整体上市动因、整体上市过程三个层面分别进行了概述。 第四章为盐湖钾肥整体上市绩效分析。本章将理论分析同盐湖钾肥整体上市具体案例相结合，利用 Excel、SPSS 等统计软件，采用事件研究法加会计研究法双重角度，对盐湖钾肥整体上市带来的短期市场绩效与长期财务绩效分别进行了系统剖析，并深入探讨了整体上市对绩效产生影响的具体原因。 第五章为研究结论与不足。本章主要是对全文研究成果进行梳理和总结，指出了文章研究中存在的不足，并提出了未来研究的展望。 

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第2章  概念界定及理论概述 

 

2.1  相关概念界定 

整体上市是我国存在的一个特有现象，在西方经济学和管理学中均不存在这一概念，而我国学者在早期研究中已提出自己的定义，目前这一概念具体内涵尚无定论，但综合来看，整体上市的内涵有广义和狭义之分。狭义的整体上市主要是相对于分拆上市而言的，分拆上市是指企业将其部分优质资产或核心业务等剥离出来单独上市，原集团公司作为母公司控股上市子公司，而整体上市则是指集团母公司通过其控股的上市子公司，利用资产重组或吸收合并等多种运作手段实现集团母公司全部资产与业务或者主要经营资产的上市。而广义的整体上市是在狭义整体上市的基础上，包含了集团公司在实现股份制改造后首次公开发行并上市，即：直接整体上市。本文所研究的整体上市主要是狭义的整体上市，是相对于分拆上市而进行的金融创新，不包含集团公司直接 IPO 实现整体上市的情况。 绩效是一个组织或个人在一定时期内的投入产出情况。公司绩效，即绩效在企业经营领域的体现，从广义上讲，即包括一定经营期间的企业经营效益，也包括经营者业绩。企业经营效益水平主要表现在企业的盈利能力、资产运营水平、偿债能力和后续发展能力等方面。经营者业绩主要通过经营者在经营管理企业的过程中对企业经营、成长、发展所取得的成果和所作出的贡献来体现。而狭义的公司绩效主要是指企业的经营效益，在学术研究中其度量通常采用市场绩效指标和财务绩效指标两个方面。本文中所讨论的公司绩效属于狭义公司绩效范畴，主要关注企业自身的经营效益，涵盖市场绩效和财务绩效两方面内容。 

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2.2  整体上市模式 

集团公司在实现整体上市的过程中由于公司规模、涉及金额等过于庞大，需要借助一定的金融工具来解决其在整体上市过程中涉及的融资问题。而不同的企业由于其母子公司间资本运作方式的差异，则采用的整体上市模式也不尽相同，从我国现有集团公司实现整体上市的案例来看，整体上市模式主要可以划分为换股吸收合并模式、换股 IPO 模式和反向收购母公司模式三种类型。 换股吸收合并模式亦称换股并购模式或并壳模式，具体是指处于同一集团内部的各上市公司之间通过换股方式进行吸收合并或新设合并，从而达成集团内主业资产与核心业务整体上市目标的模式。此种模式不具有新增融资，有利于集团内资源使用效率的提高、产业链的整合、内部管理流程的完善，能够实现规模经济，促进企业集团长远发展。但换股吸收合并模式容易造成壳资源的浪费，同时存在股价被相关利益者操纵的危险。这种模式主要适合于具有多个联系紧密且构成同业竞争上市子公司的集团企业。此模式最具代表性的案例便是百联集团的整体上市。本文所选取的盐湖钾肥案例就是通过此种模式实现整体上市目标的。 

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第 3 章  盐湖钾肥整体上市案例介绍 ...... 18 

3.1  涉及方简介 .......... 18 

3.1.1 盐湖集团 ...... 18 

3.1.2 ST 数码 ....... 19 

3.1.3 盐湖钾肥 ...... 19 

3.2  盐湖钾肥整体上市背景及动因 .... 20 

3.2.1 盐湖钾肥整体上市背景 .... 20 

3.2.2 盐湖钾肥整体上市动因 .... 21 

3.3  盐湖钾肥整体上市过程 .......... 22 

3.3.1 盐湖钾肥整体上市流程 .... 22 

3.3.2 盐湖钾肥整体上市模式 .... 24 

第 4 章  盐湖钾肥整体上市绩效分析 ...... 27 

4.1  短期市场绩效分析 .... 27 

4.2  长期财务绩效分析 .... 31

4.2.1 盈利能力指标分析 ........ 31 

4.2.2 偿债能力指标分析 ........ 34 

4.2.3 营运能力指标分析 ........ 38 

4.3  整体上市对盐湖钾肥绩效影响产生原因 ...... 41 

第 5 章  研究结论与不足 ...... 44 

5.1  研究结论 ............ 44 

5.2  研究不足 ............ 45 

 

第4章  盐湖钾肥整体上市绩效分析

 

本章将继续以盐湖钾肥整体上市为例，通过事件研究法展开对其整体上市短期市场绩效的研究，同时采用会计研究法中的财务指标分析法，选取盈利能力、偿债能力、营运能力三个模块的财务指标探讨了 2009 年至 2014 年盐湖钾肥整体上市完成前后共 6 年的财务绩效变动情况，以衡量整体上市对企业长期财务绩效的影响。 

 

4.1  短期市场绩效分析

本文采用事件研究法来探讨公司披露整体上市信息的短期市场效应。事件研究法是探讨股价波动与市场某一事件之间相关性的一种统计方法，主要用于反映股价对信息披露的反应程度。在具体操作上，主要是通过异常报酬率（abnormal returns）的计算和分析来体现事件是否造成股价波动，进而以此判断事件对于公司短期市场绩效的影响。 本文通过对盐湖钾肥披露整体上市草案前后其股票的异常报酬率（AR）的计算分析，研究上市公司公告整体上市信息这一事件是否能够如理论预期一样给上市公司带来正向市场绩效。若股票的异常报酬率为正，则表明投资者看好企业整体上市带来的收益，表明整体上市具有正向财富效应；反之，如果股票的异常报酬率为零或为负，那么就可以说明整体上市的市场反应为负向的，市场上的投资者并不看好整体上市对企业的影响，以致股价下跌，整体上市的公告效应为负。 

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结论

 

本文首先简单回顾了我国证券市场的改革发展历程，然后以我国上市制度为切入点，在大量的文献整理工作基础上，对我国企业整体上市的动因、模式、绩效等做了梳理。在此基础上对本文涉及的相关概念进行了界定，对相关理论进行了归纳和分析，并以此为依据提出了本文研究的理论预期。选取盐湖钾肥作为研究案例，依托事件研究法探讨了其整体上市的短期市场绩效，运用会计研究法中的财务指标分析法研究了盐湖钾肥整体上市的长期财务绩效，综合上述研究得出以下结论。 整体上市的宣告在短期内能够给盐湖钾肥带来市场绩效的提升。正如理论预期，整体上市的宣告能为企业带来正向市场反应，提升其股价和股票收益率。企业发布的整体上市预案中所宣称的解决同业竞争、关联交易、获取规模效应、协同效应等优势信息，能够明显增强中小投资者对企业未来发展的信心。同时，由于信息不对称，这些“利好”信息的真实性中小投资者根本无从辨别，致使其很容易陷入对宣告整体上市公司股票的盲目追捧。  整体上市对盐湖钾肥长期绩效改善作用并不明显，其作用受到注入资产的优良程度影响。盐湖钾肥和盐湖集团的合并在该行业内可以说是强强联合，但通过对企业合并前后的财务指标分析可以看出，企业整体上市后的偿债能力、盈利能力和营运能力均呈下降趋势，且在整体上市前企业的财务指标远高于行业均值，但在整体上市后其行业优势逐步减弱，各指标均接近行业均值，甚至出现低于行业均值的现象。因此，从长期绩效上来讲，仅仅当控股股东注入上市公司的是优质资产时，公司的财务绩效才有可能会得以改善，反之，如果注入上市子公司的资产质量较差，那么尽管其在宣告日附近能够取得市场绩效的提升、拥有正向市场反应，但从长期来看，由于承担了过重的负担上市子公司的经营业绩最终会受其影响而下降。因此，整体上市并不必然带来企业长期绩效的改善，反而有可能导致其绩效的下滑。

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参考文献(略)