基于战略调整的百丽国际私有化退市案例探讨——动因、策

本文是一篇企业战略管理论文，笔者认为在退市后的战略执行上，企业应该紧紧围绕客户需求，利用数字化提高核心竞争力。期望本文的研究能给其他公司的发展提供更广的思路。
第1章绪论
1.1研究背景及意义
1.1.1研究背景
资本市场的改革步伐不断在前行。从2013年党的十八届三中全会明确提出“推进股票发行注册制改革”，到首届进博会宣布在科创板进行试点，再到2023年2月1日正式启动全面注册制改革。这十年，我国注册制走过了一条从“试点”到“全面”的征途。该项改革不仅放宽了发审条件，也要求与之配套的退市制度不断完善。目前出台的退市新规进一步优化了退市指标、简化了退市流程、提高了退市效率，与注册制相互配合，共同保障市场健康循环。
从目前的退市意见来看，公司除了因不满足证券市场规定的持续性挂牌交易条件被强制退市外，还可以选择主动退市。但由于主动退市的相关政策出台较晚，上市公司对该种退市方式考虑得不是很多，因此目前我国选择主动退市的公司数量仍然比较少。尽管公司保持其上市地位有利于筹集资金、扩大知名度等，但当企业业绩长期低迷需要做出战略调整时，此时的上市地位本身会束缚其转型变革，主动退市便成为了一个好的选择。在退市后，大股东和管理层可以更加关注企业的长远发展，更有利于企业的转型变革。
本文所研究的百丽国际就是基于战略调整的需要选择主动退市的公司。百丽国际成立于1991年，2007年于香港联交所挂牌上市，市值一路上升，逐渐发展成为行业的龙头企业。但从2014年开始遭遇了滑坡，线上电商的快速增长使得巨大的线下门店规模缩减，收入持续减少，股价走向低靡。为了改善业绩下滑的不利局面而做的线上渠道转型也因产品的品质不足以失败而告终，战略调整已迫在眉睫。为了摆脱上市监管条例带来的束缚以及社会公众的压力，企业最终于2017年选择了基于自身经营战略需要的私有化退市。退市后新的收购方对公司进行了拆分重组后又重新上市：2019年10月旗下运动业务滔搏国际在香港联交所主板上市；2022年3月，百丽时尚集团向港交所提交上市申请。

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1.2国内外研究文献综述
1.2.1关于私有化退市动因的研究
国内外有关私有化退市的动因主要集中在降低代理成本，激励管理层，价值被低估，融资成本上升等方面。
1）降低代理成本
Grossman和Hart（1980）【1】认为，私有化退市可以降低企业的代理成本。代理问题在上市公司中比在私有化公司中更为明显。根据委托代理理论，上市公司的管理层和股东对信息的了解是有差异的，就拿公司的生产经营情况来说，管理者通常要比股东了解得多。当出现利益冲突时，公司的管理者可能会以损害公司利益的方式来谋求自身的利益。但在公司被私有化后，两权分离的问题就会得到改善。Jensen（1989）【2】指出，如果私有化导致公司的自由现金流减少，那么代理成本就会降低，对管理层的正向激励就会增加，使其更有效地利用公司的现有资源，帮助公司价值最大化。
（2）激励管理层
Jensen（1989）【2】主张私有化退市能够提升企业的综合管理能力。这主要是通过激励管理层，提升经营管理效率和高效整合公司的现有资源来实现的。王木之（2012）【3】利用已有的假设分析了阿里巴巴的私有化动机，得出其退市源于管理层激励的结论。
（3）价值被低估
汪晨（2012）【4】认为上市公司的私有化既可以避免监管，减少监管成本，也可以在其最近股价被严重低估的时候实现价值重估。吴国亲（2015）【5】认为决策者选择私有化的一个重要原因是公司的估值过低。倘若一个公司的股价远远低于其内在价值，它的形象就会受到损害，且股东的利益也会因股价下跌而受到损害。为了减轻这些负面影响，公司会进行私有化。周傲，齐殿伟（2018）【6】对私有化退市的中概股企业研究显示，它们做出私有化退市决定主要基于以下两点考虑：一是股票的市场价值被低估，无法吸引到优质投资者；二是国内政府出台的政策有利于股市上涨，能促进企业的健康发展。
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第2章私有化退市的理论阐释
2.1私有化退市的理论概述
2.1.1私有化退市的概念
上市公司私有化是一种特殊的股权交易活动，原大股东或外部投资人回购中小股东的股份，使得股东人数不再符合上市条件，进而实现退市。
2.1.2私有化退市的方式
私有化退市的方式主要包括这三种：要约收购、吸收合并和反向股票分割。
（1）作为证交市场的特殊交易活动之一的要约收购，它的标的物是目标公司所公开发行的全部股票，最终目的是获得目标企业的控制权和所有权。具体流程如下：
第一步，由有收购计划的企业向被收购公司的董事会提出私有化建议，然后由董事会自行成立特别委员会对相关提议梳理分析，同时聘请专业人士来核算评估收购的价格是否合理，并对其他提议条件进行核实，其中包括对方的身份。
第二步，双方展开正式讨论。针对各条私有化要约，若双方持相同意见则计划通过，之后由企业向证券交易所和证监会上交交易项目、融资来源及具体数目等。
第三步，执行要约收购。收购方为确保能顺利完成收购计划，需要进行融资，私有化退市流程在双方按规定进行股票交易后，且得到证监会的批准便全部结束。
（2）吸收合并是被合并方的全部净资产计入合并方，并注销被合并方的法人资格。吸收合并主要包括三种类型。第一种是母公司吸收合并子公司，子公司的上市地位被注销。其目的是要达到母公司和子公司共同的长远发展，将股权集中管理以提高公司的治理效率。第二种是上市公司吸收集团母公司，母公司被取消上市地位，这样可以最大限度地减少同行业的潜在竞争，提高集团的整体经营效率。以上两种合并都通过股份交换的方式来实现。第三种是非上市公司之间吸收合并，一般是在公司首次公开募股之前进行。为了更好地整合公司的内部资源，加快公司的发展，同行业或业务相近的非上市公司在战略上选择相互吸收合并。
（3）反向股票分割是指在不给股东带来损失的情况下，将公司发行的股票数量压缩。这会增加股票的名义价格，但不影响其价值。
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2.2私有化退市的制度规定
2.2.1香港证券市场对公司私有化退市的法律规定
无论采用哪种私有化方式，都应符合相关法律法规的规定。港股在进行私有化时，不仅要遵守中国证监会在香港发布的《公司收购、合并及股份回购守则》，还要遵守上市公司设立地的公司法。因为目前在香港证券交易所上市的公司，根据来源地可分为三大类：在中国内地注册的公司；在中国香港本地注册的公司；离岸注册的公司。具体到不同的退市方式上：
对于要约收购的要求，根据香港法律，要约方要想得到强制收购权，需要收购90%的要约股份。如果不能在发出要约文件的四个月之后收购90%的要约股份，将危及私有化进程。对于吸收合并的要求，香港相关法律规定，私有化协议的通过需要满足以下条件，公司必须获得出席股东大会的至少75%的股东的批准，还有不超过10%的股东反对。
从上述规定中，我们可以看到香港市场对于私有化的法定要求很高。这其中包含着其对于中小股东的保护目的。在实施私有化程序后，香港还鼓励中小股东如果在收购过程中有受到不公平对待，随时向法院起诉，以便通过法律手段保护自己的合法权益。此外，根据香港法律，证监会如果认为在私有化过程中存在损害中小股东利益的行为，可以在咨询财政司司长后，向法院申请介入相关法律程序。
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第3章 百丽国际私有化退市的背景与动因....................15
3.1 基于战略调整的百丽国际退市案例回顾...................................15
3.1.1 公司简介.........................15
3.1.2 退市过程...............................16
第4章 百丽国际私有化退市的策略..................................27
4.1 战略调整下企业私有化退市的基本原则....................................27
4.1.1 制定合理价格,保护企业声誉....................................27
4.1.2 把握合适时机,减少财富损失................................................27
第5章 百丽国际私有化退市的效果.............................32
5.1 退市创造条件,贯彻战略执行......................................32
5.1.1 退市引入战略投资者,解决战略调整的融资需求.................32
5.1.2 退市减轻短期业绩压力,专注战略调整的长期部署.............32
第5章百丽国际私有化退市的效果
5.1退市创造条件，贯彻战略执行
5.1.1退市引入战略投资者，解决战略调整的融资需求
百丽退市前，股票交易量的低迷使股权融资功能丧失。面对退市过程中所需的大量资金，百丽选择与高瓴资本和鼎晖投资共同设立并购基金。这一并购基金不论是在退市中的回购股票还是在退市后的战略调整，都很好地解决了融资需求的问题。其具体的优点表现为融资迅速、审批程序简单、可利用高杠杆融资。首先，利用并购基金进行融资，审批速度快，程序简单，能够很快地融得资金。其次，相对于上市公司来说，PE机构在筹集资金方面具有更多的经验和更多的方法，能充分利用杠杆以较少的资金筹措足够的资金，从而缓解企业的资金压力。
此外，百丽国际是以有限合伙制的形式与高瓴资本还有鼎晖投资建立并购基金。其中，高瓴资本作为普通合伙人，需要对基金的债务承担无限连带责任，因此风险较大；而百丽国际则是以有限合伙人的身份，只以管理层股东所出资的股份为限承担有限责任，所面临的风险较小。所以，即便是借助并购基金获得了债务融资，百丽承担的风险也较小。
5.1.2退市减轻短期业绩压力，专注战略调整的长期部署
企业上市期间，需要接受市场的监督，并定期披露信息，这就要求企业管理层关注短期业绩，不然就要面临股价大幅波动的风险。但企业退市之后，上市时承受的压力如对预期收益、股价波动和短期业绩的考虑都会消失，进而能专注于长期发展目标和战略；同时，公司也不需要披露很多可能被竞争对手利用的信息，实现顺利转型。

企业战略管理论文参考

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第6章研究结论与建议
6.1百丽国际成功私有化退市的经验总结
6.1.1正确选择优秀战略投资者
百丽国际在业绩下滑的情况下，要想取得长远的发展，就需要进行战略调整。但战略调整不可能在一夜之间实现，它是一个长期的过程。在这个过程中，对控股方和核心管理层来说，既要有丰富的经验，又要有足够的魄力，更要有敏锐的触角，可以对市场前沿信息进行及时的捕捉。此时的邓盛二老在适应当前形势上明显表现出了吃力，当务之急是为自己的女鞋王国选择一位优秀的接班人。这次私有化行动，是高瓴资本和鼎晖投资一起进行的，但高瓴资本在其中发挥了主导作用。他们不仅实力雄厚，能够推动整个私有化进程，还拥有百丽国际转型所需的后续资源，是百丽私有化最有力的催化剂。
6.1.2合理制定私有化退市方案
百丽国际从2017年4月28日宣布私有化要约到2017年7月27日正式撤销上市地位完成私有化退市，总共历时90天，耗时较少，过程颇为顺利。其在制定私有化退市方案时认真分析了内外部环境，从退市时机的选择、资金的筹集到风险的控制都进行了全面的考虑，在其中还充分保护了中小股东的利益，为公司赢得了良好的声誉。
6.1.3充分利用自身的良好基础
百丽国际要进行面向未来的业务改造和转型，相对竞争对手而言也有比较好的基础。首先，从线下业务来看，其在全国范围内有超过两万间实体店舖，可以为消费者提供体验、个人化服务及即时购买。其次，多年来在线上销售积累的经验，加上千万数量级的会员体系，为线上线下一体化的新零售模式准备了必要条件。同时，众多品牌包括自有品牌和代理、经销品牌，具有很强的品牌识别度，在相当一部份消费者心目中具有较强忠诚度和信任度。最后，集团鞋类业务的垂直一体化模式，为全面改造供应链、从产品端提升客户价值提供了有力保障。
参考文献（略）