“深港通”对深港两市联动性影响研究

 

第 1 章 引 言

 

1.1 研究背景

1.1.1 中国证券市场的发展

1984 年 11 月 18 日，上海飞乐音响公开发行股票，第二年，上海延中实业公司成立，并向社会公开发行股票。1986 年 9 月，“中国工商银行上海信托投资公司静安证券营业部”作为中国第一家专职代理和转让股票的证券公司成立，“小飞乐”和“延中股份”的挂牌标志这中国证券业务的重启。1990 年 11 月，经中国人民银行的批准，上海证券交易所成立。1991 年 4 月，经中国人民银行批准，深圳证券交易所成立。中国股票市场在设立之初，较好地防范了国际金融风险带来的冲击，但如此封闭的股市环境与国际较为发达的资本市场难以同步和接轨。经过了近三十年的努力发展和积极变革，以及为了落实中国资本市场逐步开放的政策，中国股市也做了很多努力和尝试，逐步地完善了市场运行机制，同时拓宽了投资产品渠道。2001 年开始，中国证监会提出要盘活国有资产，逐渐解决国有股份不能流通的问题，试图进行“国有股份减持”的改革，发布了《减持国有股筹资社会保障资金管理暂行办法》。但最终由于方案损害流通股东利益、市场走熊等现实原因，不得不暂停实施。2005 年中国证监会再次提出“股权分置改革”并实施，但“分权分置改革”实施的正负面影响饱受争议。2002 年 11 月，《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》由中国证券监督管理委员会颁布并实施，这标志着 QFII机制被引入到中国证券市场。2009 年 3 月中国证券监督管理委员会出台了《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，2009 年 10 月中国创业板作为主板市场的补充正式启动，2010 年 3 月融资融券业务开始运行，2010 年 4 月推出股指期货业务。2014 年11 月 17 日上海证券交易所与香港联交所、中证登公司与香港中结算公司共同开展沪港股票市场交易互联互通机制（“沪港通”）正式启动。2016 年 12 月 5 日开始，香港联交所和深圳证券交易所的投资者分别通过当地证券公司买卖规定范围内对方交易所上市的股票，即“深港通”正式启动。“深港通”开通当日，深圳市场深股通资金流入为 27.11亿元，港股市场港股通股票资金流入额为 8.51 亿元。“沪港通”和“深港通”设立对中国证券市场乃至资本市场的逐步开放具有深远意义。

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1.2 研究目的及意义

 

1.2.1 研究目的

“深港通”是中国资本市场进一步开放历程中又迈出的一小步，建立了深圳和香港股票市场之间的互联互通机制，从提出到筹备再到实施均受到了社会的广泛关注。然而“深港通”实施的效果究竟如何，有没有达到管理层的预期，对投资者影响又如何，都是值得总结和探究的问题。如今“深港通”已经开通并平稳运行了近一年半之久，给中国内地股票市场和港股市场带来了较大的影响。通过分析“深港通”开通后对股市影响的结果来对“深港通”政策进行总结和评价，为深港两地的投资者提供一定的投资参考材料，为中国资本市场进一步开放政策提供一定的参考，为相关部门制定稳定中国股票市场乃至资本市场的政策提供一定依据。本文力争做到以下两点：第一，全方位解读“深港通”政策，找出其对深港两地股票市场联动性影响的在内逻辑；第二，实证分析“深港通”实施前后对深港两地股票市场联动性影响，检验“深港通”政策的效果并针对性提出政策建议。

 

1.2.2 研究意义

资本市场在我国经济发展、产业结构转型升级等方面都发挥着重要的作用。一国资本市场逐步的开放使得资本在市场间的流动性更高，更利于加快世界范围内的资本一体化进程，从而更好的支持经济的发展。但在资本市场逐步开放的同时，维持资本市场乃至经济健康平稳发展至关重要。股票市场作为中国资本市场重要的组成部分，对其健康稳定的发展的研究意义重大。股市的联动性越来越被学者们广泛关注和研究，捕捉到股市联动性的内在逻辑关系有助于跨境投资者更好地进行资产配置和做好风险防范。另一方面“深港通”的开通加强了深港两市的互联互通机制，但是也给两市之间的风险传递带来了更多的途径。

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第 2 章 股市联动性影响理论基础

 

2.1 股市联动的内涵及成因

2.1.1 联动的内涵

联动最基本的定义是，几个有关联的事物之中的某个发生变化或运动，其他的事物跟随者发生响应的变化或运动，则说这些事物产生了联合运动。1977 年，卢卡斯（Lucas）在商业周期理论中最早提出联动的概念，定义联动为商业或经济周期下诸多宏观经济变量之间共同变动的其趋势。其主要研究商业周期中诸如 GDP 增速、失业率、通货膨胀率等宏观经济变量之间的联动关系。随着国际贸易和全球经济一体化进行的加快，某些国家或地区不同股票市场之间出现了共涨同跌的现象，有学者便开始用联动一词来描述不同国家或地区股票市场时间的相互影响关系。简单来说，股市之间的联动性就是不同国家或地区股票市场之间、同一个股票市场不同板块之间共同变化的趋势。股市联动性就是不同国家国地区股票市场之间股票价格变动出现共同运动趋势的现象，把“联动”引入股票市场，是为了描述股票市场间这种共同运动趋势。股市的联动性可能发生在不同国家的股票市场之间，同一国家不同地区股票市场之间，甚至是同一家公司在不同市场上市的股价之间。伴随国内外学者们对股市联动性研究的进一步深入，股市联动性的内涵也被加以拓展，越来越多的学者研究表明，一国股票市场的收益率不仅取决于自身发展水平，还要考虑其他股票市场的影响。股市联多数学者的研究表明，我国股票市场在城里之初的近十年里一直表现为一种较动性不仅表现在股票市场价格指数之间，不同市场在股票收益率上也存在溢出效应。而为封闭的“绝缘”状态。

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2.2 股市联动的相关理论

国内和国外的许多学者深入研究了全球资本市场的趋同性和联动性，并得到了很多有意义的理论成果和实证研究结论。无论是在国内还是国外的股票市场，一只股票的上涨或者下跌引起另一只股票甚至整个板块上涨或者下跌的现象比较常见。放大一点看，一个板块的涨跌可能引起另一个板块的涨跌，甚至一个国家或地区的股票市场涨跌引起另一个国家或地区股票市场也出现同向的波动。上述的这些现象可能会导致不同板块地之间、不同市场之间出现同涨共跌的现场，而使不同地区股票市场的趋势展现出一定程度的趋同性，简单来说，这就是国内外学者常常研究的不同股票市场之间的联动性。当阅读关于股票市场之间联动性的论文后可以看出，国内外很多学者都认可了不同股票市场之间存在联动性这一现象，但是对于造成不同股票市场之间联动性的解释却又很多说法。本文将从以下四个方面对我国深圳和香港两个股票市场之间的联动性进行理论方面的分析。

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第 3 章 深港两地股票市场联动的一般性分析.............15

3.1 深港两地股市联动途径 ............. 15

3.2 深港两市联动性机制 ....... 19

3.2.1 深港两市不同的市场制度 ........... 19

3.2.2 深港两市之间的资金流动 ........... 19

3.2.3 深港两市投资者结构差异 ........... 20

3.2.4 “深港通”投资标的拓宽 ........... 21

3.3 深港通开通前后两市波动比较 ........... 21

第 4 章 “深港通”对深港两市联动性影响实证分析.......24

4.1 样本数据的选取与处理 .... 24

4.1.1 样本的选取与阶段划分 ..... 24

4.1.2 数据处理和变量说明 ......... 24

4.2 实证分析 ....... 25

4.3 实证小结 ....... 32

第 5 章 结论与建议....34

5.1 研究结论 ....... 34

5.2 政策建议 ....... 35

 

第 4 章 “深港通”对深港两市联动性影响实证分析

 

4.1 样本数据的选取与处理

4.1.1 样本的选取与阶段划分

本文分别选取深圳成指和恒生指数作为深圳和香港股票市场的指标，来研究两市之间的联动性。以“深港通”开通时间为结点将研究阶段划分为“深港通”开通前和“深港通”开通后两个阶段来研究“深港通”开通对两市联动性造成的影响。“深港通”是 2016 年 12 月 5 日正式开通的，从“深港通”开通到 2018 年 3 月 22日本文开始进行数据的处理，总共是一年零三个月的时间，由于深港通开通后的交易日时间是一定的，所以本文选取2014年8月5日至2018年3月22日期间的深圳成指（Psz）和香港恒生指数（Phs）的收盘价日数据(数据来源于 Choice 金融终端)，共 919 个数据，分别作为深圳和香港股票市场的代表性研究数据。以 2016 年 12 月 5 日“深港通”正式开通的时间为结点，把数据划分为两个阶段，即 2014 年 8 月 5 日至 2016 年 12 月 4 日为第一阶段，2016 年 12 月 5 日至 2018 年 3 月 22 日为第二阶段。然后分别对两个阶段的数据之间进行实证研究，得出两市之间联动性的变化结果。

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结论

 

本文首先介绍了“深港通”开通的背景，对前人研究股票市场之间联动性的文献进行了梳理总结；然后介绍了股票市场之间联动性的原因，以及数种有关股市之间联动的理论；之后又对深港两市之间的联动性进行了一般性分析，从贸易往来、金融投资往来、内地企业大量赴港上市三个方便分析了深港两市联动性的内在机理；从资金流动、市场制度和投资标的分析了深港两地股市相互影响的具体方式。在这些基础上，选取了 2014年 8 月 5 日到 2018 年 3 月 22 日之间深圳成指和恒生指数的日收盘价格指数，以 2016年 12 月 5 日“深港通”开通为时间节点，进行了一系列的实证分析，结果表明，“深港通”开通以前，深证成指和恒生指数数值的相关性较弱，而“深港通”开通以后两者之间的相关性增强了，表现出较高的相关性；描述性统计发现深证股票市场相对于香港股票市场来说不够成熟，其波动性要大于香港股票市场；协整关系检验又发现了，“深港通”开通以前深港两市不存在长期均衡关系，而开通之后有了长期均衡关系；另外，香港市场是深圳市场波动的单向格兰杰原因，深圳市场会对来自香港市场波动性产生的冲击而作出一定程度同向的变动。最终，我们得到了“深港通”的开通增强了深港两市联动性的结论，并且深圳市场会受到香港市场波动性的传导影响的结论。香港股票市场成立较早，市场体制较为成熟，以机构投资者和价值投资为主，市场比较平稳，很少出现短期大幅的上涨或者下跌现象。而深圳股票市场相对成立较晚，市场体制还不够完善，散户投资者占了大部分，经常会出现炒作投资、跟风投资等现象，市场波动比较大，15 年发生了短期大幅上涨，之后又几次阶段性暴跌的现象。在“深港通”开通以后，香港股票市场的投资者可以通过深港通制度来内地市场投资。香港投资者多为机构投资者，投资风格以价值投资为主，其通过深股通对内地进行投资的时候多数会选择深市的蓝筹股和有投资价值的股票，很少会像国内激进的投资者一样进行题材的炒作。这在一定程度上影响了深证市场的波动性，促使深证市场逐步回归价值投资体系。“深港通”开通以后，深圳市场的整体估值水平逐渐与国际接轨，“深港通”是在“沪港通”开通并平稳有效运行的基础上推出的，双向的资金流动以及深圳市场成熟的投资方式，对 A 股市场大蓝筹股以及价值股的估值有一定的修复作用，同时对于估值过高、靠热点炒作的股票估值也有一定的打击。“深港通”机制给两地市场的融合和共同发展开辟出了一条道路，提升了 A 股市场对境外投资者的新引力，促成了 A 股纳入 MSCI基准指数。“深港通”也充当了内地投资者投资香港股市的桥梁，给香港资本市场乃至经济的进一步发展带去了活力。“深港通”在一定程度上促进了我国资本市场进一步的对外开放程度，加快了人民币国际化的进程。

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参考文献（略）