我国制造业跨境并购绩效评价及国际贸易影响因素研究

 

第 1 章 绪论

 

1.1 研究背景及意义

1.1.1 研究背景

制造业是我国发展的根本，是我国经济发展的动力源泉，是实现技术创新的主战场，是保障人民收入的主要行业。近十年来，尽管外部经济形势经历了复杂的变化，我国制造业却实现了快速发展，行业规模不断扩大，整体实力稳步增强。我国制造业出口占出口商品的比重自 2003 以来一贯保持在 90%以上。在 2010 年以前美国一直位列全球制造业增加值的首位，2010 年我国制造业增加值占比 18.39%超过美国的 17.26%3。一直以来我国制造业的长足发展主要得益于人口红利，凭借着廉价劳动力的优势，大力推进以劳动密集型为主的制造业的发展。然而随着我国综合国力的提升，人力资本价格也逐渐提高，加之我国制造业生产主要集中于价值链中低端，附加值不高，传统制造业生产逐渐暴露出诸多问题，面临着与我国经济发展不匹配，落后产能过剩的困境。有数据显示，2015 年我国制造业产量位居全球第一，但竞争力排名仅为 13 位，整体呈现出“大而不强”的局面。随着经济全球化的发展，国与国之间的联系也日益紧密，一国的政治，经济环境的变化在全球范围内都会产生广泛的影响。2008 年以美国为中心爆发的金融危机严重影响了美国本土经济的增长，当年 9 月美国失业率增至 6.1%，裁员近 16 万人，成为自“9·11”恐怖袭击以来的峰值。除此之外危机迅速蔓延全球，2009 年全球失业人数首次突破 2 亿，失业率高达 6.6%，全球经济发展放缓，股市价格，原材料价格严重受挫，为各国的投资者以及生产者带来不小的损失。究其根本危机爆发正是由于美国忽视承担着经济“造血”功能的制造业，把大量金钱投入到华尔街的金融漩涡中，为世界展现了过度发展虚拟经济而忽视制造业实体的潜在危险。随后美国便提出“再工业化”战略，并主张高端制造业回流美国，重新恢复美国制造业国际竞争力。德国也提出布局“工业4.0”战略，旨在提升制造业的智能化水平，发达国家又将关注点回归到制造业尤其是高端制造业领域，这必将对我国本就存在问题的制造业及其出口产生新一轮的冲击。

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1.2 研究内容及方法

 

1.2.1 研究内容

本文研究的内容主要为两个方面，首先寻找的最有效的方法进行跨境并购绩效的测度，其次确定制造业跨境并购可能的影响因素并通过理论分析和实证结合的方式确定影响效果。从研究背景开篇，结合理论研究和实证研究，在理论分析上介绍相关概念的定义，描述我国目前制造业和跨境并购发展现状，理论分析可能的影响因素及其对绩效的作用机理，在实证方面运用 DEA 数据包络分析计算跨境并购企业绩效，建立模型进行影响因素的实证研究，最后根据分析结果并结合我国现状，给出政策建议。第一部分为绪论，首先介绍了写作背景和选题原因，分析了本文研究成果对于促进制造业发展和推动产业升级的理论和现实意义，其次介绍了本文研究的具体内容和运用的研究方法，最后说明了本文的创新点与研究难点。第二部分文献综述，本章节根据研究内容进行拆解，分解为对跨境并购绩效和跨境并购绩效影响因素两部分的文献综述，每一小节下又分为国外和国内两部分，以求分层次并且全面的总结前人学者的研究。第三部分制造业跨境并购绩效的理论研究，力求给读者对本文研究的内容有充分的了解，分别对制造业，跨境并购，绩效等相关概念的定义进行了解释和说明，理论分析了可能影响并购绩效的因素及其作用机理，另外介绍了我国制造业以及跨境并购的目前发展现状。第四部分我国制造业跨境并购绩效测度及影响因素的实证研究，本章节的主要内容为统计、实证分析，通过对比分析不同绩效测度方法的优劣，选定 DEA 方法进行测算，建立模型实证研究可能的影响因素与跨境并购绩效之间的关系并得出结论。第五部分研究结论与政策建议，对 GAM 模型得出的结果进行分析，并结合我国发展实际从企业层面和政府层面分别给出建议。

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第 2 章 文献综述

 

目前对于企业跨境并购绩效的研究在学术界还没有一个统一的结论，根据学者选取的样本不同，绩效测算的方法不同以及绩效观察窗口不同都有可能导致最终结果的不同。在绩效影响因素的研究中，根据研究学者绩效研究目标的不同，影响因素指标选取的不同，也会产生不同的结论。本章将分为两部分，分别为有关跨境并购绩效的文献综述和有关跨境并购绩效影响因素的文献综述，通过对文献的总结归纳，将为本文的理论和实证研究提供研究基础。

 

2.1 有关跨境并购绩效的文献综述

 

2.1.1 国外研究综述

外国企业的跨境并购活动起步较早，因此在跨境并购绩效领域的研究中国外学者的研究占据较大的比例。早期学者 Mueller（1980）就曾对不同国家企业的跨境并购活动做过研究，结果发现不同国家并购活动会有不同的结果，英国的企业在跨境并购后呈现出较好的经营状况，而位于瑞士，英国以及荷兰的企业则反之。在较为成熟的证券市场中，学者可能会采取事件研究法进行并购绩效的测度，即通过观测并购前后企业证券价格的变化或是否带来了异常报酬率来度量并购绩效。Jensen&Ruback（1983）的研究发现美国企业的跨境并购活动能为被并购企业带来将近 30%的超额收益，而并购企业相比之下获得的收益微乎其微。Gerard, Brickley & Netter（1988）对不同时期的美国企业（并购方）的跨境并购活动进行了实证研究，结果显示在 20 世纪 60 年代的企业并购后可以得到正的 4%的异常报酬率，20 世纪 70 年代的异常报酬率下降为 2%，而到了 80 年代在跨境并购后企业的异常报酬率下降至负的 1%，Bradley（1988）等学者也得出了类似的结论。Agrawal（1992）以 1955-1987 年为研究区间对 927 个跨境并购样本进行了并购绩效的研究，结果显示并购后三年的异常报酬率分别为-1.5%，-4.9%和-7.4%。Manson,Stark&Thomas（1994）以英国企业为样本使用财务指标法对 1985-1987 年期间发生的并购事件进行研究，从现金流的角度进行并购绩效评价，结果显示跨境并购可以改善企业现金流。著名会计师事务所毕马威曾对 1996-1998 年发生的跨境并购案例进行分析，发现仅有不足 20%的企业在并购后获得了更高的收益。Bruner（2002）对 1971-2001 年间的 130篇有关跨境并购绩效的文献进行了总结分析，结果发现并购后企业的股票收益大概率为负，同时在长期内也并不能提升企业的绩效。

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2.2 有关跨境并购绩效影响因素的文献综述

 

2.2.1 国外研究综述

国外研究学者与国内学者不同，大多是从交易层面进行研究，例如企业之间的相关性，持股比例，交易支付方式，是否具有交易相关经验等。Healy,Palepu &Ruback（1992）通过对并购企业中长期的研究之后发现，参与并购的企业之间行业相关度越高，对绩效的促进作用越明显，长期来看多元化并购并不能提升企业绩效。Markides&Ittne（r1994）对美国 1975-1988 年间发生的 276 起跨境并购进行研究，结果表明跨境并购为并购企业带来了价值，且与企业之间是否相关，企业专业度，广告投入多少，是否具有并购经验，运营能力高低，税收法规和美元强度有关。Loughran &Vijh（1997）通过研究发现，不同的支付方式会产生不同的绩效结果，现金支付的企业在并购后可以获得正的异常报酬收益，而采用股票支付的企业无法获得异常报酬率收益。JosefLakonishok（1998）通过对发生在美国银行业并购案例研究后发现，并购后的持股比例与并购绩效存在关系，持股比例越高，并购绩效越好。Vermeulen&Barkema（2001）从经验学习和知识外溢的角度对荷兰 1966-1994 年发生的跨境并购绩效应影响因素进行了实证研究，如果企业之前有类似的并购经验则对并购绩效有促进作用。Kang（2002）研究表明并购方获得的收益与并购方的企业规模成正比。LaPorta （1999）对世界 27 个富有国家的并购活动进行分析研究，确定目标企业的最终控股股东，结果发现持股比例越高对公司的控制权越大，公司的经营表现往往也较好。

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第 3 章 制造业跨境并购绩效研究............. 10

3.1 制造业 ............10

3.2 跨境并购 ..........16

3.3 跨境并购绩效 ......21

3.4 企业跨境并购对绩效影响的作用机理 ......28

第 4 章 我国制造业跨境并购绩效测度及影响因素的实证研究 ......... 32

4.1 研究对象的选取 ....32

4.2 绩效测度的研究方法 ..........32

4.2.1 事件研究法 ....33

4.2.2 财务指标法 ....34

4.2.3 DEA 数据包络分析........34

4.3 并购绩效的测度 ....35

4.4 制造业并购绩效影响因素的实证研究 ......37

第 5 章 研究结论与政策建议....... 44

5.1 研究结论 ..........44

5.2 政策建议 ..........45

 

第 4 章 我国制造业跨境并购绩效测度及影响因素的实证研究

 

在之前的章节，本文从理论分析和现状描述的角度为读者介绍了有关制造业和跨境并购的概念以及目前阶段下我国在制造业跨境并购发展现状，更多的是采用描述性的表述和数据分析的手段进行研究。本章将在前文分析的基础上，利用有关企业，国家的统计数据，建立模型进行实证分析。

 

4.1 研究对象的选取

本文的研究对象为我国已上市的制造业企业，由于需要对并购发生当年，并购第二年和并购第三年的数据进行实证研究，因此选取在 2005-2014 年期间发生的跨境并购活动作为研究样本。考虑到数据的可获得性和可比性，对样本的选取进行了一定的筛选：(1)在研究过程中涉及到企业多项财务数据，按照法律规定上市公司有义务进行会计信息披露，使得数据的准确的和可获得性得到保障，因此将研究对象设定为制造业上市公司；(2)在进行样本选取过程中，如遇到同一研究对象在一年之内发生多次并购活动，为避免模型分析过程中出现共曲线性问题出现，在保证数据有效性的前提下将保留交易规模金额较大的样本，剔除交易金额较小的样本；(3)在进行模型分析过程中部分变量需要计算得出，例如文化距离的数值，当遇到数据无法获得时，为保证数据的完整性，将该样本予以剔除。另外综上所述，将 2005-2014 年作为样本研究区间，最终的得到 100 个制造业企业跨境并购数据样本。

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结论

 

本文在回顾国内外研究学者对跨境并购绩效测度的文献，发现不同的学者在不同的背景下使用不同的方法各有利弊，通过综合比较事件研究法，财务指标法和 DEA 数据包络分析的方法三种方法的优劣，最终确定本文使用 DEA 的方法对跨境并购绩效进行量化处理。在进行国内外学者有关跨境并购绩效影响因素的文献研究过程中，发现不同的学者在实证研究过程中，依据不同的研究目的会选取不同的影响因素作为变量，在综合了前人研究的基础上，本文对可能的影响因素进行了理论分析，分析了外部环境层面，企业层面和交易层面共 13 个影响因素。在结合规模经济理论，交易费用理论，协同效应理论和信息和信号理论探索出了这些影响因素对于跨境并购绩效的作用机理。最后运用统计学知识进行实证检验，测算出样本并购绩效，依据重要性，可行性和准确性的原则，最终选取了文化差异，经济发展水平，法律制度完善程度，企业性质，并购经验，持股比例，交易价格七大影响因素探究他们对跨境并购的影响，最终得出以下结论：

（1）制造业跨境并购在一定程度上可以改善企业绩效。对 100 个跨境并购的并购当年，并购第二年和并购第三年的平均绩效进行统计，发现超过半数的样本的 DEA 绩效水平超过 1，整体均值达到 1.010，其中最大值达到 2.075。另外从数据上看，随着时间的推移绩效水平会有小幅增加，跨境并购在地理距离上和信息的传递上都不能与境内的并购相比，加之并购之后仍存在经营整合问题，因此即便并购完成也不一定马上可以在绩效上得到印证，但就本文的研究成果来看，跨境并购三年内确实可以改善企业经营状况。

（2）目标国经济发展水平越高制造业跨境并购绩效越好。一国的经济发展水平高表明该国的经济实力强，也在一定程度上预示着该国的国际竞争力较强，居民的生活水平较高，幸福感强，同时也表明行业的活力强，产品的产量和质量有保障，产品的竞争力强，对拥有强竞争力的企业实施并购，必然会对企业的经营状况产生帮助。除此之外发展好的国家，在其他方面例如社会制度的完善程度，人民的素质方面通常也会比较有保障，这样的国家是并购目标国非常好的选择。

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参考文献（略）