股指期货对股指波动影响研究

 

1.1选题背景与意义

股指期货即股票价格指数期货，是标准化期货合约的一种，标的物为股票价格指数，交易时双方按照事先约定的股价指数在未来特定日期进行标的指数买卖，到期后通过现金结算差价交割。从2010年起我国推出股指期货，它的推出使我国金融市场中的双边交易模式从理论成为了现实。在没有股指期货的时代，只有股票价格上涨才能使投资者受益，股票市场投资者都期盼股票市场上涨，在这种情况下对市场看空的观点难以及时反映出来，容易造成股票市场出现泡沫。如果存在期货市场，看空的期望更容易在市场中表现出来，形成市场中多空力量的平衡，表现为股价的波动会显著减少。在传统理论中，股指期货主要的功能是价格发现功能和风险转移套保功能，此外还有为投资者更合理地配置资产提供有利条件、提供了新的交易品种等功能。而影响股票价格波动的原因有市场整体环境变化、投资者心理预期与倾向变动、国家或地区的宏观经济情况与政策导向、行业变化趋势、上市公司自身经营状况等，在其中并不包括股指期货因素。可见，在传统理论中，股指期货不是影响股票市场价格波动的原因。股指期货作为金融衍生工具，产品推出的初衷就是希望它可以抵御系统性风险，进而稳定证券市场，最终达到促进金融市场健康发展的目的。然而，从2014年年末开始到2015年6月，我国股票指数不断上涨，从2015年年初至2015年6月14日，上证50股票指数涨幅达69.77%，A股股票指数上涨32.33%，创业板指数涨幅高达94.23%，从2015年6月15日开始，股票市场价格大幅下跌。从2015年6月15日到2015年7月31日，沪深300股票指数价格下跌了26.90%，上证50股票指数价格下跌了24.56%，中证500股票指数价格下跌了31.82%，沪深300股指期货的价格下跌了28.97%、上证50股指期货的价格下跌了26.09%，中证500股指期货的价格下跌了34.11%。从2015年6月15日至2015年8月26日，上证指数跌幅高达44.96%。沪深300指数从2015年8月18日到2015年8月25日的跌幅约26%。中证500股票指数在2015年6月到8月期间跌幅为42.7%。也就是说，在2015年6-8月股票指数市场和股指期货市场均出现了剧烈的上涨和下跌。股票市场产生大幅震荡后，从2015年9月7日起，中金所开始严格限制股指期货交易，此后，股指期货交易量持续低量。

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1.2 研究内容与方法

本文以沪深 300 股票指数和沪深 300 股指期货两者的日收盘价作为研究数据，先研究他们两者之间的相关性，确定它们两者之间的因果关系、长期关系与短期关系，股指期货对股票指数涨跌的影响，然后再根据他们两者的发展历程按照时间顺序将数据分开成段，共有两个分隔节点，作为分隔节点的依据为股指期货上市交易的时间和中金所出台并实施限制股指期货交易政策的时间，然后根据分隔节点前后沪深 300 股票指数波动性的变化，对股指期货的作用进行分析判断，即股指期货对股票指数究竟有着怎样的影响。本文以沪深 300 股票指数和沪深 300 股指期货作为研究对象，选择沪深 300股指期货与沪深 300 股票指数从推出上市当天开始到 2016 年 12 月 30 日的日收盘价作为研究数据，将沪深 300 股指期货日收盘价与沪深 300 股票指数日收盘价分别进行对数差分处理后得到收益率序列，以沪深 300 股指期货收益率序列和沪深300 股票指数日收益率序列作为研究对象进行实证研究。在实证研究时，首先对沪深 300 股票指数收益率序列进行描述性统计，然后对沪深 300 股指期货和沪深 300股票指数日收益率序列进行平稳性检验，对沪深 300 股指期货和股指的数据进行自相关性检验，只有不存在自相关性的时间序列数据才能进行有效的实证研究；接下来研究沪深 300 股指期货和沪深 300 股票指数日收益率序列之间是否具有协整关系；再运用 Granger 因果检验的方法，研究股指期货是否是引起股票指数波动的原因；接下来运用 VAR 与 VEC 模型、脉冲响应、方差分析的方法来研究股指期货与股票指数之间具有怎样的相关关系，长期关系是怎样的以及短期关系又是怎样的；接下来要实证研究沪深 300 股指期货对沪深 300 股票指数的波动产生了怎样的影响，首先运用加入虚拟变量的 GARCH 模型来研究股指期货上市后对相对应的股指的波动产生了怎样的影响，并用 EGARCH 模型进行进一步的验证；然后用加入虚拟变量的 GARCH 模型和 EGARCH 模型来研究 2015 年 9 月 7 日中金所在实施限制股指期货交易措施后对沪深 300 股票指数的波动产生了怎样的影响，从另一方面验证了沪深 300 股指期货对沪深 300 股票指数产生了怎样的影响。

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第二章 相关理论与文献综述

 

2.1 我国沪深 300 股指期货市场发展状况

股指期货作为金融衍生产品，于20世纪产生，美国堪萨斯城期货交易所在 1982年 2 月 24 日在全球范围内首先推出堪萨斯价值线综合指数期货。1982 年 4 月 21日，CME 引入标准普尔 500 股指期货，股指期货从此迅速发展，交易量和品种都不断增加，在美国，在经过多年的发展与完善后，如今已经建立了以标准普尔 500为代表的大盘蓝筹指数期货、以标准普尔 400 为代表的中盘股指数期货、以罗素2000 为代表的小盘股指数期货，以及以纳斯达克 100 为代表的新兴产业指数期货等的发达的股指期货产品体系。除美国之外，股指期货在全世界范围内也得到了迅速发展，股指期货品种日益丰富。在欧洲，各主要国家也均上市了本国的股指期货，1984 年 1 月，英国金融时报 100 指数期货（英国富时 100 指数期货）上市，法国、荷兰、德国也分别在随后期间推出了自己的股指期货品种，包括法国 CAC40指数期货、德国 DAX 指数期货、意大利 MIB30 指数期货等等，其中最具代表性、成交最活跃的股指期货是德意志交易所集团子公司欧洲期货交易所推出的在欧元区的多国的资本市场中上市的由五十只超级蓝筹股组成的市值加权平均指数的欧元区 Eurex Stoxx 50 指数期货。1986 年 5 月，香港期货交易所推出恒生指数期货，1986 年 9 月，新加坡 SME 推出日经 225 股指期货，日本 OSE 在 1988 年上市成份股价格算数平均指数的日经 225 指数期货，同时东京证券交易所上市成份股市值加权平均指数的 TOPIX 指数期货。股指期货在国外的资本市场中大展身手，为促进资本市场的发展与进步做出了卓越的贡献，也因此深受国外市场中广大投资者的喜爱。

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2.2 相关理论

金融市场波动性是指金融资产价格因被各种随机因素或半随机因素干扰而随时间上下波动的幅度，它衡量了金融资产风险大小，度量了金融资产的实际价格与其内在理论价值之间的偏离程度。在研究金融市场波动性的时候，通常用金融资产的收益率方差或标准差来描述市场风险大小即市场的波动性水平。一般来说，度量金融市场波动性的方法有定性方法与定量方法，定性分析是指分析金融资产价格的涨跌幅度，定量分析是指借助 Eviews 软件等软件工具进行分析，分析的时候根据金融市场对应的不同金融资产而选择合适的计量模型，常用的估计金融市场波动性的模型包括标准差模型、收益率方差模型、GARCH 模型等。度量金融市场波动性的方法有很多，本文主要介绍几个常见和常用的模型。ARCH 模型翻译成中文为自回归条件异方差模型，它将目前一切可知信息作为假设条件，采用自回归形式表现出了方差的变化。ARCH 模型被公认为是最集中反映了方差变化特点，能够模拟金融资产价格波动的集聚性现象，利用此模型能够表现出随时间变化的条件方差，被广泛应用于金融数据时间序列分析、验证金融理论实际应用的效果、发现金融市场规律以及预测金融市场的趋势以便做出决策等。这个模型是由美国加州大学的 Engle 教授于 1982 年在《计量经济学》（Econometrica）杂志的一篇论文中首次提出的。此后在近十几年里，ARCH 模型在计量经济领域中得到了极为迅速的发展。

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第三章研究假设与研究数据..........19

3.1理论分析与研究假设..........19

3.1.1理论分析.........19

3.1.2研究假设.........20

3.2研究数据........20

3.2.1数据来源.........20

3.2.2描述性统计.....22

3.2.3平稳性检验.....23

3.2.4自相关性检验............27

第四章股指期货与股票指数关联性检验............29

4.1协整检验及Granger因果关系检验.........29

4.2VAR模型与VEC模型分析...........31

4.3脉冲响应与方差分解分析.............33

4.4本章小结........35

第五章股指期货对股票指数波动性影响检验....36

5.1股指期货对股票指数短期价格涨跌与成交量影响......36

5.2限制股指期货交易前股指期货对股票指数波动影响检验.....38

5.3限制股指期货交易政策影响效果检验....42

 

第五章 股指期货对股票指数波动性影响检验

 

5.1 股指期货对股票指数短期价格涨跌与成交量影响

市场投资者最为关注的便是股票市场的价格涨跌与成交额，因此，本章在研究股指期货对股票指数的影响时，先观察短期内股指期货对股票指数价格与成交量的影响，研究从两个方面进行，一是股指期货上市后对股票指数价格与成交量的影响，二是中金所限制股指期货交易前后股票指数价格与成交量的变化。首先观察股指期货上市后对股票指数价格与成交量的影响，在沪深 300 股指期货上市后的 60 天内，沪深 300 股指期货和沪深 300 股票指数的价格变化与成交量变化见图 5.1，其中，ZHIP、ZHIJ 分别代表沪深 300 股指价格与成交量的数据，QIP、QIJ 分别代表沪深 300 股指期货价格与成交量的数据。从图 5.1 可以看出，在价格方面，沪深 300 股票指数与沪深 300 股指期货整体均处于下跌趋势，然而股指期货的每次产生变化的时间总是比股票指数早一点；在成交量方面，股票指数整体处于下跌趋势，股指期货整体处于上升趋势。可以认为股票指数价格紧随股指期货的变化，成交量则互不影响。5.1.2 股指期货限制交易措施实施前后 60 天内对股票指数价格与成交量的影响接下来观察中金所限制股指期货交易前后股票指数价格与成交量的变化，股指期货限制交易措施实施时间为 2015 年 9 月 7 日，在此前 60 天与此后 60 天，股指期货与股票指数价格与成交量变化见图 5.2，其中，ZHI 代表沪深 300 股票指数的数据，QI 代表沪深 300 股指期货的数据。

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结论

 

本文先研究股指期货与股票指数价格是否相关，在确定沪深 300 股指期货与沪深 300 股票指数价格相关后，采用纵向分析的方法，研究股指期货对股票指数价格波动的影响，主要使用带有虚拟变量的 GARCH 模型和 EGARCH 模型进行研究。研究分为两个角度，一是我国沪深 300 股指期货从无到有时股票指数价格波动变化，直接检验股指期货对股票指数波动的作用；二是 2015 年中金所限制股指期货交易措施实施前后股票指数价格的波动性变化，从另一方面验证股指期货对股票指数价格波动的作用，最终得出以下几点结论：

（1）沪深 300 股票指数与沪深 300 股指期货是具有关联性的。沪深 300 指数期货与股指价格具有相关性，而且呈正相关关系。二者间存在双向的互为因果、互相引导关系。二者之间是相互作用、相互影响的，而且具有协整关系。

（2）短期内沪深 300 股指期货与沪深 300 股票指数的价格变化有一定关系。在沪深 300 股指期货上市后 60 天内，股指期货价格的变化总是比股票指数的价格的变化提前一点，而且二者变化趋势一致，然而两者成交量的趋势变化不一致；在中金所的限制性措施实施前后 60 天内，股指期货价格与股票指数价格间的差距增大，股票指数成交量的波动并未得到抑制。可以认为短期内股指期货价格与股票指数的价格有关，股指期货的成交量与股票指数的成交量无关。（3）股指期货降低了股票指数的波动性。本文将股指期货从无到有的这件事作为虚拟变量加入 GARCH 模型和EGARCH 模型，检验结果为股指期货上市后，股票指数波动性在一定程度上减小，从沪深 300 股指期货推出后股指期货市场平稳运行时期股票指数的运行状况以及加入模型中的虚拟变量的系数来看，股指期货能够有限地起到减小股票指数波动的作用。

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参考文献（略）